1月23日，央行開展2019年一季度定向中期借貸便利(TMLF)操作2575億元。

這是該工具創設一個多月后的首次使用。2018年12月，為加大對小微、民企的金融支持力度，央行決定創設TMLF，資金可使用三年，操作利率比MLF優惠15個基點，目前為3.15%。

“目前離春節假期不到兩周時間，正處于銀行體系節前走款最為明顯的階段，此時通過TMLF補充流動性，剛好和春節前現金投放的節奏相適應，精準把握流動性的總量。”1月23日，光大證券首席固收分析師張旭接受采訪時表示。

2019年初，央行決定普降準備金率1個百分點，其中1月15日和25日分別下調0.5個百分點，當前正處于兩次降準的空當期。數據顯示，當日有3500億元7天逆回購到期，TMLF的對沖使得資金面較為平穩。“資金面相對寬松，程度稍弱于昨日，資金價格整體略有上漲。”一位資金交易人士稱。

當然，TMLF的作用并不僅僅在于量，其相對低的利率也有助于銀行支持小微、民企，實現結構性目的。不過，分析人士認為，TMLF無法替代降準，未來降準仍存空間，降息則需相機抉擇。

在利率并軌的過程中，降息已不限于指存貸款基準利率的下調。京東數科首席經濟學家沈建光認為，當前已經在降息了，只是降息的內涵與前幾輪穩增長政策相比發生了變化。

TMLF或季度開展一次

央行有關負責人介紹，TMLF操作對象為大型商業銀行、股份制商業銀行和大型城市商業銀行。

如其符合宏觀審慎要求、資本較為充足、資產質量健康、獲得央行資金后具備進一步增加小微企業民營企業貸款的潛力，可向央行提出申請。央行根據其支持實體經濟的力度，特別是對小微企業和民營企業貸款情況，并結合其需求，確定提供定向中期借貸便利的金額。

1月23日，央行根據有關金融機構2018年四季度小微企業和民營企業貸款增量并結合其需求確定TMLF規模為2575億元。

該規模符合預期，此前市場普遍預期TMLF規模不會太大，華創證券資產管理總部總經理屈慶稱，在目前市場風險偏好非常低的情況下，銀行是不會為了15BP成本節約就去多放小微貸款，TMLF的量可能是非常少的。

另外，由于央行對本次操作的表述為“開展2019年一季度定向中期借貸便利操作”，中信固收團隊認為，這意味著央行2019年一季度大概率不再開展TMLF操作，未來TMLF的操作頻率或是一季度一次，TMLF并不會成為中長期流動性投放主力，降準仍然存在空間。

為何此時落地？

沈建光認為，央行在去年12月創立TMLF，首要出發點是緩解民營經濟困境，對中小企業融資難問題精準發力;1月23日TMLF落地，不僅釋放2575億元支持民營與中小微企業的定向額度，操作利率也比MLF利率優惠15個基點，兼具數量調控和價格調控的功能。

央行有關負責人稱，1月4日的降準將釋放資金約1.5萬億元，加上TMLF和普惠金融定向降準動態考核所釋放的資金，再考慮今年一季度到期的MLF不再續做的因素后，凈釋放長期資金約8000億元。

由于一季度到期的MLF規模約1.2萬億元，這意味著TMLF和普惠金融定向降準動態考核所釋放的資金約在5000億元。本次操作的TMLF規模為2575億元，這意味著1月25日降準和普惠金融定向降準動態考核所釋放的資金規模約為1萬億元。

一方面當日操作2575億TMLF能對沖到期的3500億元7天逆回購，保持流動性合理充裕;另一方面未來釋放的1萬億能有效應對春節期間的現金需求。

開年以來，貨幣政策穩健偏松的態勢十分明顯，且上周央行已開始為維穩春節資金面做準備，不過當前貨幣政策傳導效果不佳，放松效果很大程度還停留在金融部門。沈建光認為，從TMLF工具落地的時點看，除定向支持小微企業、助力春節流動性合理充裕之外，改善貨幣政策由金融部門向實體部門的傳導效率，引導中期資金利率下行也是重要考慮之一。

據21世紀經濟報道記者了解，伴隨著央行一系列鼓勵和支持小微、民企的政策落地，目前市場已經有所反饋。1月23日，一家城商行小微事業部負責人稱，明顯感覺以工農中建為代表的銀行在小微、民企的投放上更加積極了。“目前數據上沒有體現出來，可能是因為貸款投放有周期，不可能說今天接觸企業明天就放貸了。”他說。

降息是可能選項

目前，市場對降準已經達成一致，降息的討論則從去年11月以來一直持續。由于TMLF利率低于MLF，央行去年12月創設TMLF也被認為是定向降息。不過TMLF屬于增量降息，由于增量規模較小，市場影響有限。

近日，央行副行長朱鶴新也對降息進行了回應。他說，現在貨幣政策在實體經濟中的作用正在逐步發揮，同時我們對原來的政策也在做動態評估，在這個基礎上我們再做進一步的研究。“這句話的意思是，短期內央行要對原來落地政策的效果進行觀察，暫時可能不會動利率，但是后續如果有需要，降息仍是可選工具。”交通銀行首席研究員唐建偉稱。

張旭認為，從短期看，目前仍有數量型工具的運用空間，降準和TMLF的效果仍需觀察，因此降低基準利率的概率并不大。從中長期看，如果未來經濟下行壓力進一步加大，那么使用價格型工具的概率也會相應提高。此外，基準利率的變動有可能伴隨著基準利率檔位的逐步減少。

他對21世紀經濟報道記者表示，在降息的時間選擇上，需要同時滿足三個先導條件：第一，經濟下行的壓力進一步加大;第二，人民幣貶值的壓力相對較小，特別是不能處于關鍵的整數關口;第三，給予前期政策足夠長的傳導以及觀察周期，且最終效果不明顯。

不過沈建光認為，當前已經在降息了，只是降息的內涵與前幾輪穩增長政策相比發生了變化。“如最新創設的TMLF比MLF操作利率更低，也是央行通過新的貨幣政策框架引導資金利率下行的操作，其實就是降息。此外，降準這一數量工具的操作，可以一定程度上緩釋銀行面臨的資金壓力，流動性壓力減輕之下，資金利率也會相應下行，實際上也會起到降息的效果。”

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