私有化退市近5年，一代“鞋王”百麗“殺”回資本市場。

3月16日，百麗時尚集團（下稱“百麗時尚”）正式向港交所提交上市申請。聯席保薦人為美銀證券和摩根士丹利。

易主高瓴資本后，百麗時尚轉型鞋服巨無霸欲再度上市。百麗時尚布局包括Belle、73Hours、Champion等20個差異化定位品牌，截至2021年11月30日止九個月收入約176億元，歸屬于母公司股東的凈利潤近23億元，毛利率穩定在65%左右。目前市場估計，此次IPO規模約10億美元。

值得一提的是，此前已拆分上市的運動鞋服代理業務滔搏國際控股有限公司（6110.HK，滔搏），截至2021年2月28日止財年收入360億元，凈利潤27億元。

2006年，百麗時尚還是中國零售額最大的女鞋零售商，2007年，以百麗時尚為主營業務的百麗國際（原上市代碼1880.HK）首次在聯交所上市，上市發售價為每股6.20港元，市值510億港元，巔峰時期市值1500億港元。

上市后，百麗國際大手筆先后并購多個鞋服品牌，包括妙麗、美麗寶和森達，2013年還與女裝品牌巴洛克日本合作，首次介入女裝領域。

然而，2014年起，百麗國際線下發展遇阻，電商潮起時線上轉型失利，業績節節敗退。百麗國際年報顯示，2016年凈利潤同比（與上年同期相比）大幅下滑38.41%，2017年凈利潤同比減少18.09%，較2012年幾乎腰斬。

招股書披露，彼時百麗國際曾試圖對整個業務進行轉型，但作為上市公司，轉型可能會受到公開股票市場的壓力影響，百麗國際最終在2017年選擇私有化退市。

2017年7月，由高瓴資本、智者創業等投資方組成的財團，以531億港元正式私有化百麗國際，此后高瓴資本主導了百麗國際的業務拆分與重組。

招股書披露，在上市前的股東架構中，由Muse Holdings最終控制的百麗國際通過Belle Brands持有百麗時尚100%的股份。Muse Holdings分別由智者創業、Hillhouse HHBH及SCBL分別持有 46.36%、44.48%及9.16%的權益。

其中，Hillhouse HHBH由Hillhouse HHBH LP最終控制，后者的獨家投資管理人為HHBH Investment (高瓴)。SCBL由Alpha Mavericks Limited直接全資擁有，由CDH Fund V, L.P.及其聯屬人士間接控制，并由CDH V Holdings Company Limited（鼎暉投資）最終控制。

“沒有哪個失敗的企業每年能有幾十億元的現金流。”高瓴資本掌門人張磊在其所著的《價值》中解釋了投資百麗國際的初衷。

從基本面來看，百麗國際退市前有400多億元的年收入，60多億元的稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA），一年賣出6500萬雙鞋；旗下的滔搏運動則是近20個全球領先的運動品牌的關鍵零售伙伴。

曾經，百麗打出“凡是女人路過的地方，都要有百麗”的口號。張磊看中的正是百麗國際大規模零售網絡形成的線下流量入口以及全產業鏈實力。

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私有化后，百麗時尚全面開啟數字化轉型，進駐電商及社交媒體平臺。招股書披露，截至2021年11月30日止九個月，百麗時尚線上渠道收入占比超25%。百麗時尚的線下門店則進一步收縮，從退市前的2.08萬家縮減至9153家。門店選址也從百貨商場轉移到購物中心、奧特萊奧斯渠道。

“重生”后的百麗時尚，稱已重回時尚鞋履市場“老大”寶座。據弗若斯特沙利文的資料，2020年，按零售額計，百麗時尚已經是國內規模最大的時尚鞋服集團，以11.2%的市場份額占據中國時尚鞋履市場第一。

百麗時尚的業績也恢復增長。截至2021年2月28日止財年，百麗時尚的收入為217億元，同比增長8.1%；凈利潤達26億元。截至2021年11月30日止九個月，百麗時尚錄得收入176億元，同比增長11.0%；凈利潤同比增長17.8%至23億元。

圖源百麗時尚招股書

在《價值》中，張磊稱要將百麗國際打造成零售業的新模式，并稱可能只有百麗國際有機會實現。

具體來看，從建模設計、生產制造、倉儲運輸、門店銷售，再到會員管理，百麗時尚對產業全流程進行數據化。分析決策層面，百麗時尚通過收集實時人流數據及鞋子的試穿率、購買率數據，來調整銷售預測和庫存參數。

百麗時尚在招股書中也對新模式有所披露。其反復強調的“訂、補、迭”模式，指的是品牌在推當季新品時只下達預估銷量的40%訂單，降低因為誤判時尚趨勢而導致的庫存積壓風險；通過銷售渠道數據的實時反饋，品牌能將當季補貨的訂單到店周期壓縮到15天內；當季迭代的產品能實現季內發貨，即從設計到產品到店最短為25天。

但值得注意的是，龐大的零售網絡，也蠶食掉了百麗時尚的利潤。

百麗時尚的銷售及生產成本一年高達162億元，占收入比重接近75%。截至2021年2月28日止財年，百麗時尚的銷售及營銷支出總計84.4億元。成品及原材料的采購、生產等成本總計77.8億元，而同期經營活動所產生的現金凈額為44.3億元，遠不及采購及生產成本。

銷售成本，圖源百麗時尚招股書

生產成本，圖源百麗時尚招股書

百麗國際在資本助力下，不斷收購鞋服品牌完善布局，進一步發揮自身零售網絡的優勢。

2018年，百麗時尚收購輕奢女鞋品牌73Hours，在2019年拿下美國運動品牌Champion在中國的代理權。截至2021年11月30日止九個月，Champion銷售收入同比增長超70%；73Hours在2019財年至2021財年的收入復合年增長率達30.1%。百麗時尚還陸續投資了高跟鞋品牌7or9、街頭風服裝品牌BEASTER（小惡魔）、服裝品牌白小T等。

招股書披露，百麗時尚目前已有20個自有品牌及合作品牌，價位覆蓋大眾、中端、中高端及高端市場，布局包括大眾時尚、中端及高端時尚，功能休閑、潮流活力等。

品牌布局，圖源百麗時尚招股書

接手后，高瓴資本還主導了百麗國際的業務拆分與重組，剝離出運動鞋服銷售業務滔搏運動，并于2019年主導了滔搏（6110.HK）登陸港交所，當前市值近400億港元。

張磊十分看好運動鞋服代理業務，他在《價值》中指出，滔搏國際控股有限公司（下稱“滔搏”）是耐克、阿迪達斯、彪馬、匡威、北面等運動鞋服品牌的國內代理商，還探索多品牌集合店的運營模式，開設TOPSPORTS運動城等。

疫情影響下，滔搏近兩財年業績增速大幅放緩，2021財年中報收入甚至同比下滑1.26%，凈利潤增速也同比減半。即便如此，滔搏仍獲多家證券機構看好業績復蘇。

但值得注意的是，開源證券、浦銀國際等機構看好滔搏，主要是基于其合作的品牌展望在大中華區恢復增長，從而帶動滔搏業績復蘇。

3月16日，百麗時尚IPO消息公布后，滔搏（6110.HK）一度漲超15%。截至3月18日收盤，滔搏（6110.HK）收跌3.33%，報收6.39港元。

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