3月22日，瑞爾集團(tuán)（06639.HK）在港交所掛牌上市。瑞爾集團(tuán)在本次IPO總計(jì)發(fā)行4652.75萬股股份，發(fā)行價(jià)為14.62港元/股。今日港股收盤，瑞爾集團(tuán)（06639.HK）報(bào)13.8港元/股，跌幅5.61%，首日即破發(fā)，市值80.26億港元。

瑞爾集團(tuán)成立于1999年，公司主要提供各類專業(yè)及個(gè)性化口腔醫(yī)療服務(wù)，包括普通牙科、正畸科及種植科，旗下同時(shí)擁有“瑞爾齒科”和“瑞泰齒科”兩大品牌。

據(jù)弗若斯特沙利文的報(bào)告，2020年按照收入對(duì)中國民營口腔醫(yī)療機(jī)構(gòu)進(jìn)行排名，瑞爾集團(tuán)排名第三，與排名第一、素有“牙茅”之稱的通策醫(yī)療（600763.SH）同屬第一梯隊(duì)。在醫(yī)療服務(wù)行業(yè)有句俗語，“金眼銀牙銅骨頭”，用來形容各細(xì)分領(lǐng)域掙錢的難易程度，但即使位列外界眼中的“暴利行業(yè)”中的第一梯隊(duì)，瑞爾集團(tuán)的盈利水平卻并不像很多人想象中那么高。

瑞爾集團(tuán)招股書顯示，在過去的2019年、2020年、2021年(財(cái)政年度結(jié)束日期為3月31日)，瑞爾集團(tuán)的營業(yè)收入分別為10.80億、11.00億、15.15億元，而凈虧損分別為3.04億、3.26億、5.98億元，三年累計(jì)虧超12億元。

瑞爾集團(tuán)也在招股書將虧損的原因解釋為受員工福利開支包括牙醫(yī)以及其他員工工資、薪水和分紅的上漲的影響。

招股書顯示，2019年、2020年、2021年，人員福利支出分別為5.66億元、6.15億元和7.17億元，分別占當(dāng)期收入成本的61.8%、62.3%和62.3%。此外，公司同期分別擁全職牙醫(yī)有770名、820名、856名，單名全職牙醫(yī)平均年收入分別為137.67萬元、128.79萬元與187.48萬元。

這說明，牙科醫(yī)院并沒賺到錢，賺錢的是牙醫(yī)。這倒與其迎合中高端市場(chǎng)對(duì)高質(zhì)量口腔醫(yī)療服務(wù)需求的策略相符合，提供更高的服務(wù)質(zhì)量、服務(wù)水平，從而拉高了用人成本。

從數(shù)據(jù)來看，這番在用人成本上的投入倒也并非“無的放矢”。招股書顯示，2019年、2020年、2021年以及截至2021年9月30日止6個(gè)月，瑞爾集團(tuán)的客戶復(fù)診率穩(wěn)健增長，分別為42.1%、41.4%、45.8% 及47.6%。

但這番投入體現(xiàn)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上則是對(duì)醫(yī)生和相關(guān)人員的成本控制能力有限，在2019年、2020年、2021年瑞爾集團(tuán)的毛利率分別為15.2%、10.1%、24.1%，而A股上市公司通策醫(yī)療（600763.SH）同期毛利率一直在40%以上，瑞爾集團(tuán)被遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在身后。陷入“高薪養(yǎng)醫(yī)”的瑞爾集團(tuán)的代價(jià)就是略顯慘淡的業(yè)績，去年7月沖擊上市的坎坷經(jīng)歷也就不足為奇。

除了深陷連年虧損的泥淖，另一面，瑞爾集團(tuán)的業(yè)績也受到新冠疫情不小的影響。在其照顧書中所列的風(fēng)險(xiǎn)因素中，第一條也是“發(fā)生自然災(zāi)害、大規(guī)模的衛(wèi)生流行病或其他突發(fā)事件，如新冠肺炎疫情的暴發(fā)，可能對(duì)公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大不利影響?！?/p>

招股書中解釋，2020年公司業(yè)績很大程度上就曾受新冠肺炎疫情沖擊，比如接診人次的大幅下滑，2020年3月、4月的接診人次分別為2.1萬人次、6.8萬人次，而2019年同期的數(shù)據(jù)為11.1萬人次、9.8萬人次；2021年5月下旬以來，新一輪的區(qū)域性新冠肺炎疫情又導(dǎo)致瑞爾集團(tuán)同年6月至9月在這些地區(qū)的接診人次及收入增長放緩。而在當(dāng)前國內(nèi)外疫情依然反復(fù)，防控存在復(fù)雜性的背景下，瑞爾集團(tuán)在疫情下的風(fēng)險(xiǎn)依然令人擔(dān)憂。

此外，瑞爾集團(tuán)可能還將面臨政策方面的影響。2021年11月，四川省藥械招標(biāo)采購服務(wù)中心就曾發(fā)布通告稱，將開展部分口腔耗材信息采集工作。消息傳出，醫(yī)療板塊應(yīng)聲下跌，通策醫(yī)療此后三日跌幅近12%。前車之鑒，集采也成為影響瑞爾集團(tuán)等口腔醫(yī)療機(jī)構(gòu)的盈利預(yù)期的一大因素。

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