日前，太安堂(002433.SZ)正式發布中期業績。2018年1–6月，公司實現營業收入15.47億元，同比下降1.97%;實現歸屬于母公司股東的凈利潤6845萬元，同比下降39.74%。

4個月前，公司一季報曾預測上半年業績增速至少在10%。然而，太安堂于8月8日突然對業績預告作出向下修正，預計上半年業績同比下滑25%-40%。

盡管太安堂同步宣稱其董事及高管團隊擬斥資不低于3000萬元進行增持，但這一增持公告并未起到“護盤”作用。其股價在8月8日放量大跌，逼近跌停。

對于業績“變臉”的原因，太安堂方面稱，一是終止定增致財務費用超過預期;二是加大了對子公司廣東康愛多連鎖藥店有限公司(以下簡稱“康愛多”)的創新業務投入;三是亳州健康產業產品銷售進度未及預期。

這是太安堂首次出現業績下滑。事實上，自2010年上市以來，太安堂的營業收入和凈利潤均一直保持較快的增速。而盡管業績連年增長，資本市場似乎并不買賬，太安堂的股價一直表現平平，近兩年更是持續低迷。

截至2018年8月31日，太安堂股價報收5.54元/股，總市值只剩下42.6億元，較上市之初幾乎未有增長。

“過往公司在重資產方面做投入，投資者可能不太認同我們的一些做法，拖累了公司的估值。”太安堂董秘張葉平在接受時代周報記者采訪時表示，“公司已經做出戰略調整，剝離退出重資產項目，回籠資金，未來進一步聚焦核心業務。”

曾重金投入地產

太安堂原為位于廣東汕頭的“皮寶制藥”，其背后實際控制人是柯氏家族。從股權結構來看，柯樹泉、柯少彬父子兩人通過太安堂集團有限公司持有上市公司32.72%的股權，加上柯杏鑾、柯少芳所持股份，柯氏家族合計控制太安堂約39.62%的股份。

潮商柯樹泉早年以一支藥膏“皮寶霜”起家，創辦了皮寶制藥。2007年，柯樹泉收購汕頭麒麟制藥后，推出另一個家傳特色產品“麒麟丸”。

經過重組和股改，柯樹泉在2010年成功將皮寶制藥推上深交所中小板。上市僅3個月后，柯樹泉便將皮寶制藥更名為老字號“太安堂”。

上市之初，太安堂將發展戰略定位于中藥現代化，欲成為“一流的中藥現代化制藥企業”。IPO募投的兩個項目全自動軟膏劑、丸劑GMP生產線建設，均用于提升產能。

但自2012年以后，柯樹泉帶領的太安堂走上了另外一條擴張路：頻繁募資，重金投入產業鏈上下游和健康產業地產。

據統計，太安堂先后在2012年、2015年、2015年進行了定向增發，實際募得資金7.67億元、15.63億元、4.93億元。而這并未能夠緩解太安堂的資金渴，其在2016年又發行了8.96億元的公司債。

太安堂在2017年年報中披露的募集資金使用情況顯示，上述合計37.39億元的募集資金已經全部使用完。

自2013年開始，太安堂上馬了一系列大手筆投資項目，包括吉林撫松人參種植項目、長白山人參產業園、亳州特色中藥材產業園、收購康愛多、廣州醫藥電商產業園建設等，個個耗資不菲。

在2014年年報中，太安堂首次將自身發展戰略調整為中醫藥產業和大健康產業兩大方向。那一年，太安堂投資設立了太安(亳州)置業有限公司，主營健康產業地產開發。

以該子公司為載體，太安堂在安徽亳州開發建設太安堂(亳州)廣場。資料顯示，太安堂(亳州)廣場地處亳州市譙城區南部新區，占地總面積約2.5萬平方米，總建筑面積約32萬平方米，于2014年3月開工。

值得注意的是，太安堂將該項目的開發成本直接計入存貨當中的“健康產業開發成本”。因此，太安堂賬上存貨余額自2014年開始出現暴增。

據年報數據，截至2015年末，太安堂存貨當中的“健康產業開發成本”余額已高達9.15億元。其中，太安堂(亳州)廣場的開發成本占8.21億元，另有長白山人參產業園的開發成本9326萬元。按原規劃，這兩個項目的預計總投資額分別為9.65億元、2億元。

太安堂并未滿足于此。2015年，其子公司廣州金皮寶置業有限公司斥資8.8億元競得廣州白云區云城東路西側的一塊1.51萬平方米的商業用地。按照太安堂的原計劃，該地塊將用于開發建設“廣州醫藥電商產業園”，預計總投資15億元。項目建成后，除部分留給康愛多自用外，其余用于出售。

這個項目的開發成本同樣計入了存貨當中。據中報披露的數據，截至2018年6月30日，“廣州醫藥電商產業園”的累計投入已達10.58億元。

“將開發成本直接計入存貨，說明其目的是用于出售。”一位長期研究醫藥行業的投資人士向時代周報記者指出，“這些商業地產項目是個吸金窟窿，占用了大量資金，回收周期又較長。”

現金流承壓

現金流問題接踵而至。

2013年起，太安堂的經營活動現金流持續五年為負。直至2017年，亳州健康產業開始銷售回籠資金，現金流有所改善。2018年上半年，太安堂的經營活動現金流再次變為-457萬元。

時代周報記者還注意到，盡管總的資產負債率看起來不高，但太安堂所背負的有息負債并不低。據2018年中報，目前太安堂的有息負債總額已達25.19億元。其中包括短期借款14.3億元、長期借款1.53億元、一年內到期的長期借款4000萬元和公司債8.96億元。

財務費用亦連年攀升。2017年和2018年上半年，太安堂的財務費用分別為9188萬元、6962萬元，同比增幅分別達63.17%、59.53%。

除此之外，柯氏家族所持的股份亦處于高比例質押狀態。大股東太安堂集團已累計質押2.37億股，占其所持股份的94.38%;柯樹泉之女柯少芳所持的5.18%股權已全部質押。

隨著銀根收緊，利率上行，柯氏家族終于對重資產項目心生退意。

在今年4月份的年報業績交流會上，太安堂總經理柯少彬曾表示，將推進重資產的退出和處置，降低重資產比重，此后不再涉及地產類項目。

“亳州健康產業項目已經完工，目前正處于出售退出期。”張葉平向時代周報記者透露，“廣州互聯網大廈項目，除了保留自用部分外，其他部分將整體打包剝離給第三方，提前實現資金回籠。目前已經跟幾家主流地產商在談，價格基本確定下來了，估計很快能夠把方案定下來。”

“如果能提前回籠資金，公司的整個財務費用會降下來。”張葉平表示。

財報數據顯示，2017年、2018年上半年，亳州健康產業產品分別實現銷售收入3.47億元、1.04億元，現金流有所改善。

截至2018年6月30日，太安堂賬上存貨余額當中，健康產業開發產品、健康產業開發成本和醫藥電商產業開發成本合計仍有14.35億元。

另外，此前太安堂曾計劃以9.22元/股的價格定增募資17.09億元，主要用于“互聯網健康云平臺建設項目”和“生殖健康系統化升級項目”。

該定增方案在今年年初已獲得證監會核準，卻未能如期完成。“因股票二級市場持續低迷，公司決定主動終止本次非公開發行股票相關事宜。”太安堂稱。

重拾主業

資料顯示，太安堂的收入和利潤主要來源于兩大塊：中成藥業務和醫藥電商。2018年上半年，中成藥和子公司康愛多的醫藥電商分別實現營業收入3.18億元、8.64億元。

早幾年，由于重金投入重資產項目，太安堂在核心醫藥主業上的投入相對較少。

中成藥方面，太安堂最初以皮膚類、不孕不育類為主。2011年，其先以2400萬元買下廣東雷霆制藥的70個藥品批文，后又以1.36億元收購潮州市杉源投資從而間接控股廣東宏興集團，獲得心靈丸、心寶丸、通竅益心丸、丹田降脂丸等品種。

通過外延并購，太安堂形成了皮膚類、不孕不育類、心腦血管類三大系列產品格局。但自此以后，太安堂的產品線幾乎沒有再進行補充。

從自主研發來看，太安堂的研發投入亦不多。據年報數據統計，2015–2017年，太安堂的研發投入金額分別為2236萬元、3042萬元、3089萬元，占當年營業收入的比例僅有0.94%、0.99%、0.95%，在研項目主要是圍繞核心品種麒麟丸進行二次開發。

“前述重資產項目處置后，公司將保持充裕的現金流，留存資金將用于核心醫藥業務的發展。”張葉平向記者表示，“通過梳理主要資產和業務，公司調整了戰略發展方向，未來將進一步聚焦核心業務，充分挖掘核心產品的市場潛力，布局二線產品。”

2014年9月，太安堂以3.5億元收購康愛多，從而迅速切入醫藥電商領域。近幾年來，康愛多一直保持較快增長。至2017年，康愛多的銷售收入已達13.69億元，凈利潤3191萬元。

據張葉平介紹，目前與康愛多展開合作的線下藥房已經超過3萬家。

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