1月23日，在線娛樂平臺貓眼娛樂更新招股書，將其香港IPO日期延長至2月4日除夕當天，每股IPO價格區間為14.80-20.40港元，最高募資不超過27億港元。此前1月18日貓眼娛樂首次公布的招股計劃中，上市時間為1月31日。

招股書顯示，貓眼娛樂為中國交易額最大在線票務平臺和日活最多電影社區。股權結構上，大股東光線傳媒持股48.80%，美團點評持股8.56%，北京微影時代持股20.62%，騰訊旗下投資公司持股16.27%。

營收及業績方面，主營收入為在線票務，三年年均復合增長率超100%，增速穩健。2015年以來持續，累積虧損超20億元，但虧損幅度縮窄，2018年前3個月虧損1.44億元。

互聯網觀察家丁道師告訴時間財經，貓眼的優勢在于幾大巨頭的支持，管理團隊亦多為行業資深人士。他表示，看好貓眼娛樂的長期發展。

根據招股書2018年前三個季度中，貓眼日活用戶中來自美團的占比高達54%，來自微信及QQ渠道的占比41%。隨著在線電影行業的發展，平臺不僅僅局限于線上購票，開始涉及制片、售票、宣發等全產業鏈上下游布局。貓眼選擇垂直化發展，更利于構建行業壁壘。

一切順利的話，貓眼將成為繼微盟之后，2019年第二家登陸港股的新經濟公司。1月15日登陸港股的微盟系微信第三方服務商，公開發售認購不足，IPO價格定在發行區間下限。三日后股價閃崩最高跌超30%，迄今仍在發行價下方徘徊。

時間點上看，這不是一個好時機。2018年以來登錄港股的新經濟公司普遍破發，相比IPO價格的平均跌幅高達40%。從自身發展到外在環境，貓眼上市的股價短期走勢兇多吉少。

需要注意的是，2016年光線收購貓眼時候的估值是83億元，2017年9月與微影合并時估值136億元，2017年11月獲騰訊新投資的投后估值是200億元。本次上市后估值167-228億港元之間，已低于此前估值。

電商分析師陳禮騰對時間財經表示，貓眼介入影視內容制作后，對資金需求比以往更為迫切，這可能是急于上市的原因之一。另外，互聯網人口紅利式微的外部環境變價、資本收割等亦是推動上市的因素。

值得一提的是，據36氪報道稱，貓眼的首日融資認購金額僅占公開發售集資額的2.8%。這是去年以來在港上市公司首日招股表現最差的新經濟股。

基本面

貓眼最早由美團旗下在線電影票業務發展而來，分拆后歷經多次股權及資產變動。

2015年美團合并大眾點評，貓眼整合點評旗下電影票業務。2016年貓眼分拆獨立運營，王長田旗下光線傳媒及其母公司收購其超過五成的股權，成為控股大股東。2017年，貓眼攻下最強對手之一微影，收購后者的票務業務，成為第一大在線票務平臺。

招股書引用艾瑞咨詢數據稱，2018年前三季度，貓眼娛樂在線票務市場的身份份額超過60%。營收構成上，2015年以來，在線票務服務占總營收的比重一直在降低，截至2018年前三季度仍維持在6成左右。

貓眼的營收增速較為穩健。2015-2017三年營收數據分別為5.97億元、13.78億元、25.48億元，年均復合增長率達106.6%;2018年前9個月的營收達到30.6億元，比上年同期增長了99.6%。主營業務在線票務的營收增速亦在50%以上。

利潤方面就沒那么樂觀。2015年起的三年虧損凈額分別為12.96、5.08及0.76億元，2018年前三季度為1.44億元，累計虧損高達20億元。招股書顯示，貓眼的同期銷售及營銷開為15.2億元、10.3億元、14.2億元、17.2億元。顯然，這正是造成貓眼多年虧損的最主要原因。

值得注意的是，毛利率出現下滑。2018年前三季度，貓眼營收30.62億元。毛利潤19.6億元，兩項數據均超過2017年全年。但毛利率由69%下降到64%。招股書稱系“內容宣發成本占收益百分比上升所致”。內容宣發成本來自貓眼的發行業務，該項業務目前在營收中的占比為3成左右。

綜合而論，貓眼行業地位領先，營收增速穩健，盈利前景良好。但選擇在熊市中逆勢IPO，無懼破發風險，也并非僅出于自信。

三座大山

貓眼的現在與未來面對三座大山：成長空間、渠道依賴、競爭對手。

成長空間上看，影視票務本身的行業天花板不高，盈利能力較弱。用戶缺乏忠誠度，不具備互聯網企業的贏者通吃效應。

2018年監管部門明確規定，第三方售票手續費不高于2元(含票務系統)，院線/影投不得參與分配。此舉基本限定了在票務平臺從單張電影票中的的營收上限，對目前營收仍主要依靠票務服務的貓眼、淘票票們來說，影響可想而知。

號稱“沒有邊界”的美團在2016年將這塊業務果斷放棄，控制權讓與傳統影視制作公司光線傳媒，僅保留一成不到的股份，彼時貓眼的市占率已經行業第一，此舉一度令外界不解。

事后來看，也許正是反映了美團對于票務行業空間的認知。向對于食住行業務，上游供給分散、毛利率高，作為流量入口可以輕易切一大塊蛋糕。票務市場盡管與食住行業務具有聯動效應，但存在明顯消費剛性：用戶看電影是沖著電影，而非電影院。

行業本身利潤稀薄之外，增長空間亦不樂觀。貓眼招股書直言，中國在線票務市場的滲透率已經高達85%，已經相對飽和，業務增長空間可能受限。

第二座大山是對美團和騰訊流量來源渠道的嚴重依賴。高達95%的用戶月活來自美團和騰訊旗下微信及QQ的導流，來自APP貓眼的流量微乎其微。有媒體報道稱，貓眼在美團及騰訊系App的獨家入口協議分別在2022及2023年到期，考慮到利益格局，續期或無虞，但導流費用大概率重新談判。

股權結構上，光線系絕對控股，騰訊及美團分列第二三大股東，但貓眼主營收入又主要依賴后兩者的導流，由此帶來貓眼的治理結構問題。招股書顯示貓眼董事會目前有11名董事構成，但執行董事僅CEO鄭志昊一人，6名非執行董事中光線占據3席，騰訊占2席，微影時代占據一席。而微影時代的最大股東又是騰訊。

淘票票的存在是貓眼必須正視的另一座大山。這家最大的競爭對手，在貓眼招股書引用的數據中，市場份額為34%。看起來貓眼領先不少，但這是與微影合并之后的結果。票補猖狂2017年之前，貓眼與淘票票的市場份額數據曾多次“打架”。

淘票票作為阿里子公司，獨占阿里系所有重要導流入口，完全沒有渠道損失危機，亦無治理結構或財務之憂。值得一提的是，阿里還是貓眼大股東光線傳媒的第二股東。

三座大山之外，貓眼自身的財務壓力，或是選擇逆勢IPO的直接原因。招股書顯示，到2018年9月30日，經營活動現金凈流出14.3億元，賬面現金12.1億元，自身造血能力問題凸顯。(北京時間財經 李拜天)

關鍵詞： 貓眼 IPO 最差