據公開信息不完全統計，目前地方政府、保險機構、券商等成立的紓困基金或相關計劃總規模超過2000億元。業內人士表示，為真正達到“紓困”目的，解救的確值得解救的企業，紓困基金應推行市場化運作，完善標的選擇機制，真正達到紓困而不是“困境”轉移。

投資機構“紓困”求自主

本文所指紓困基金為廣義上的紓困基金，它既包含金融機構設立的資產管理計劃，也包含非金融機構設立的私募股權投資基金。

小王(化名)所在券商資產管理子公司參與了以解救當地企業為主的紓困計劃。該紓困計劃為專項股權投資基金形式，目的為紓解省內上市公司股權質押流動性。小王所在券商的資產管理子公司擔任基金管理人，基金總規模超過百億元，首期規模超過10億元。

“相關方面給了我們一個企業名單，讓我們從這些名單中選擇紓困對象。他表示，一期名單已經確定，包含多家民企龍頭。”

據了解，小王所在的券商資產管理子公司參與的紓困基金含雙管理人(GP)，除券商的資產管理子公司，地方國資也是管理人，各自在投決會上擁有席位，投決會設一票否決制。對于小王所在的券商資產管理子公司來說，如果地方國資不認可，項目是不可能通過的。

長江三角洲一家參與了紓困的創投機構合伙人對投委會的一票否決制表達了反對意見。他認為，“一票否決”剝奪了市場化投資機構的自主權，而這類機構擁有自主權是紓困成功的關鍵。

標的選擇機制待完善

分析人士指出，地方國資參與紓困的目的是化解股權質押風險，這意味著他們要解救股權質押比例高、股權質押風險易對市場造成影響的企業。市場化私募股權機構參與紓困基金，多以可掌握充分的自主權為前提條件。當兩者偏好的標的不一致時，需要設立機制解決方案。

“我們的資金成本至少8%，甚至超過10%。參與紓困基金的前提是選擇能覆蓋成本的項目。”滬上一家中型創投機構市場部負責人表示，其所在機構曾試圖參與某紓困基金，但最終由于無法對解救誰這個問題上與參與的地方國資達成共識而擱置計劃。他說，名單上的部分企業超出了自己的投資范圍，另有一些則不符合其所在機構的投資標準。

據了解，不少紓困基金都事先擬定了待解救的企業名單。小王認為，一般給定的投資名單都是地方民企龍頭。經濟下行階段，龍頭企業抗風險能力更強，更具投資價值。另一家專司不良資產處置的投資機構人士則持反對意見。他說：“作為市場化機構，發揮投資能力的前提是選擇自己相中的項目，從一個名單里做選擇題不是我們想做的。”

除此之外，部分投資機構表示，選擇紓困項目將基于自身資源稟賦。例如，11月初廣發證券宣布出資20億元紓困，廣發資管和廣發信德分頭行動。

廣發證券資管表示，在紓困項目篩選標準方面，主要遵循幾大原則：對上市公司的價值判斷;以股權投資和股票質押的雙重篩選原則;遵循市場化運作機制。優質資產既是靜態存在的，也是靠動態發掘和培育的，將從公司已有的投行客戶著手，同時兼顧全國的優質民營企業，利用公司在產品設計、資產定價、風險管理等方面的經驗，多維度挑選需要幫扶的民營上市公司。

“救急不救窮”

國浩律師事務所表示，關于紓困基金選擇投資標的的標準，綜合而言均可歸納為“救急不救窮”原則，也即突出“急”和“不窮”兩點。所謂“急”的標準，系指上市公司或其大股東已經或者即將發生明顯的流動性困難，且該流動性困難將對該上市公司的運作乃至生存構成威脅。須注意的是，前述流動性困難的發生應當是一時的，不是長期存在的流動性問題，也不應是長期經營和管理不善而引起的流動性困難。

所謂“不窮”的標準，指上市公司應有前景、市場和技術優勢。須從其所處行業、經營情況、產品情況、管理能力等多個維度進行綜合判斷，并可被總結為：穩健經營、風險可控、具有核心競爭力、具有市場前景與發展潛力、企業內部管理規范、財務清晰透明、企業信用記錄良好等幾大要素。據記者了解，某頭部券商目前正在仔細搜索值得救助的標的。

如何做到“救急不救窮”?分析人士表示，這需遵循市場規律，做到紓解困境，同時防止操之過急。

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