隨著疫情的不斷擴散，2020年全球經濟下行已成定局，疫情持續時長成不確定因素，大家對于是否會發生金融危機，如何來防控疫情以及應對流動性短缺等問題爭議頗大。如何看待疫情對全球和中國經濟的沖擊?如何應對經濟下行壓力?如何對沖疫情對經濟的沖擊?如何在海外資本市場大震蕩時保衛好資產?

帶著這些問題，證券時報·券商中國記者專訪了中泰證券首席經濟學家李迅雷，以期找到答案。李迅雷認為，不管是否出現金融危機，經濟衰退似乎是必然的結局，327的政治局會議強調要實現全面奔小康的目標，并提出了諸多舉措，如果這些舉措的力度足夠大，可以增加廣義財政支出6萬億左右，則GDP增速有望超過5%。投資中要把握結構性機會，而不是賭趨勢、追漲殺跌，要更多的抓住結構轉型中的產業、地域集聚機會。

無需爭辯是否出現金融危機，經濟衰退是必然的結局

證券時報·券商中國記者：

國外疫情的擴散，引發了全球資本市場的大震蕩，歐美股市接連下挫，引發了市場上關于是否發生了金融危機的討論，您認為金融危機是否到來?

李迅雷：

這輪以美股為代表的全球股市大幅下跌，讓大家產生對爆發金融危機的擔憂。從以往歷史看，每一次金融危機都是以大型金融機構倒閉為標志的，如1998年亞洲金融危機時，美國的長期資本管理公司破產;2001年美國互聯網泡沫破滅后，安然破產了;2008年次貸危機爆發，美國第五大投行貝爾斯頓出現兌付危機，在美國政府的授意下，被摩根大通收購;雷曼則沒有獲得政府救助，直接破產了。

迄今為止，盡管股市大跌，但仍沒有出現哪家大型金融機構破產案例，這也是與08年次貸危機存在明顯差異，08年的危機爆發鏈非常明顯：房價下跌-次貸危機-金融產品爆倉-投行破產，但相比07-08年，商業銀行“資本”抵抗風險能力增強50%以上，美國大型金融機構參與CLO程度明顯低于08年，大型銀行的風險偏好是在下降，各類銀行的資產配置趨向均衡，房地產的關聯度下降。

因此，這次風險的傳播路徑與08年不一樣：企業資產負債表危機-流動性短缺-企業高息債爆倉-危機金融機構。金融機構在這輪沖擊中會否出現破產現象，現在還很難斷言。不過，從此次應對流動性危機所采取的行動看，都比上一輪次貸危機時應對力度更大了。除了降息150個基點、7000億美元QE外，還提供了商業票據融資便利、MMLF等，最近還推出了無限量QE、2萬億美元財政救助計劃等。

這些舉措，比以往應對金融危機力度大了幾倍，可以反映出這輪金融震蕩的“級別”很高，需要付出巨大成本。即便如此，大家比較一致的觀點是，經濟衰退恐怕難以避免。3月21日，美國勞工部宣布申請失業救濟人數達到328.3萬人，此前的最高記錄是1982年的69.5萬人。雖然這主要是受疫情影響，但在經濟增速下行背景下，未來美國失業率的上升不可避免。

也就是說，不管是否出現金融危機，經濟衰退似乎是必然的結局。既然如此，就沒有必要爭議這次金融大震蕩是否屬于金融危機了。事實上，有人已經把此次事件與1929年大蕭條相提并論了。

為什么如此悲觀呢?因為這些年來，發達經濟體政府為了應對經濟下行，紛紛大幅舉債，它們的杠桿率水平都已經大幅上升，利率水平為負利率或接近零，可謂黔驢技窮，但經濟增速卻仍在低增長中下行。其背后的深層原因，還是人口老齡化、社會不合理結構的固化和貧富差距擴大等因素。

在次貸危機之后的12年里，各國仍然沒有去根治經濟結構扭曲帶來的問題，不去推進改革，只考慮如何應付選民，增加政府債務和降低利率——這種總統競選模式帶來的弊端顯而易見。

從這次應對疫情的舉措看，更加清楚地看到了未來經濟衰退的確定性。故不要對發達經濟體國家的改革給予太高期望。當前美國的應對疫情和經濟停擺的舉措，幾乎是圍繞著如何獲得選民的選票而展開的。

證券時報·券商中國記者：

為了應對疫情的沖擊，以歐美為代表的全球主要經濟體都在釋放流動性，通過降息、量化寬松等方式試圖力挽狂瀾，您如何看待這種方式?中國跟不跟?

李迅雷：

對付病毒，降息是沒用的。降息也好，量化寬松貨幣政策也好，票據流動性便利也好，都是治標不治本。

目前的背景是美國經濟增速的放緩，而疫情則是催化劑和加速器，加速了股市的暴跌。一個月內美國標普500的指數下跌百分之三十，這在美國歷史上是極為罕見的。應該說復蘇的步伐就此終止了，原來的經濟增長是放緩，現在是經濟負增長。值得注意的是，疫情對經濟的沖擊不同于一般的金融危機，2008年的金融危機被稱為次貸危機，誘因是房價下跌，它的表現方式是金融產品爆盤，金融機構無法還錢。而這一次的情況是由疫情引發，此次爆破的是上市公司集團的資產負債表。起因有差異，并且這次可能更難熬。現實的背景是疫情下企業無法正常生產，使得很多行業的產業鏈都中斷了。普通的金融危機不會從物理上阻斷產業鏈，但疫情對公共衛生體系造成了沖擊，進而造成了人口流和貨物流的阻斷，因此這次的情況是具有雙重性的，而不是單純的資金流動性危機，這同時也是流行病爆發導致的人口和貨物的流動性危機。

采取降息和QE舉措的主要是發達經濟體，比如澳大利亞、美國、英國等。對他們而言，財政政策的空間有限，更愿意用貨幣政策，通過降息釋放流動性，降低社會運營成本，這是無奈的選擇，降息到底效果大不大，這要打個問號。而對中國來講，選擇余地則更多，美國采取降息那中國為什么一定要降呢?

我認為，當今首要的任務，就是全球各國聯手防控疫情，這比經濟政策極度寬松要更有針對性和效率，且投入成本不高且副作用小得多。其次，各國的經濟改革再不能拖下去了。事實證明，歷次危機之后的大放水，都讓富人財富大增長，貧富差距則繼續擴大，經濟結構問題更加突出，社會矛盾進一步激化。

證券時報·券商中國記者：

疫情的發展和經濟復蘇有著很大的關聯性，您認為全球疫情何時見拐點?

李迅雷：

隨著歐美國家加大檢測力度，之前積壓的待檢測“堰塞湖”被排除，每日新增新冠病例數預計很快見到拐點，排除“堰塞湖”的干擾后，每日新增病例繼續下降的速度可能會比較慢。目前大多歐美國家的傳染系數R0下降到了1.5以內，即使考慮到防疫措施不斷趨嚴，R0有望進一步下降，但不容易下降到遠小于1的水平，意味著新增病例的下降速度比較慢。

但要在全球范圍內消滅疫情，難度極大，主要有兩方面的原因。一是疫情結束速度緩慢，嚴格的防控措施難以長時間堅持;二是發展中國家疫情很可能未充分披露。全球抗疫的最終勝利需期待疫苗和特效藥的研制成功，盡管靠隔離措施快速取得全球抗疫勝利的難度很大，但也無需過度恐慌，最終的解決手段可能得靠科技，即盡快研制出疫苗或特效藥等。中美等國的科研機構都在加緊研發疫苗和特效藥，據中美科學家估計，疫苗最快有望在9月份用到人身上。在疫苗和特效藥研制成功之前，全球的防疫措施很難大幅度放松，其影響全球經濟的持續時間需要有充分預期。

GDP增速目標確實不重要，但現在很需要

證券時報·券商中國記者：

關于全年中國經濟的增速，有的專家建議取消增速目標，您怎么看?

李迅雷：

GDP增速目標確實不重要，但現在很需要。現階段，正處于復工復產的關鍵階段，在新增就業數并不適用，尚未提出較GDP增速更優目標前，不適宜取消GDP增速目標，那只會影響各部門、各地方復工復產的積極性。從這個角度上講，GDP增速目標當前需要，不宜取消。

單純從數字上看，沒人會覺得GDP增速目標有那么重要，高一點低一點都可以，只要就業能解決。但這是非異常擾動情況下的表現，確實從歷年新增就業數觀察，無論GDP增速高一點低一點，新增就業都能夠達到預定目標，完成任務。但當前環境是受到了異常的沖擊，而且主要矛盾已經開始切換，3月之前國內疫情正在發展，內需被“暫停”是主要矛盾，與之相對應的是，中國進口干散貨運價指數大幅下挫，尤其是鐵礦石、煤炭、糧食(大豆)等商品運價指數下跌明顯。

進入3月，伴隨著國內疫情逐步得到控制，全球疫情快速演化，外需已經成為影響中國經濟的主要矛盾，在近期高頻數據上，中國出口集裝箱運價指數出現了明顯回落跡象，已經開始反映外部需求受到擾動。

對于全球經濟的嚴峻性，個人覺得爭議不大。例如美國持續申領失業金人數兩周升幅已相當于2008年兩個月。而根據3月30日公布的歐洲經濟景氣指數，環比表現已經錄得40年以來的最大降幅，這都說明了全球經濟形勢的嚴峻性。當前外部沖擊對于中國經濟的影響，要較2008年國際金融危機更加迅速，危機向中國出口傳導的時間正在被快速壓縮。在這種情況下，加快復工復產，將損失盡可能控制在一季度，盡可能縮小損失，理應是當前政策的核心考量，在此背景下，內需政策發力也是必然選擇。

那如何評價復工復產，是否需要一個工作目標?個人認為需要。政府工作從來都是目標導向的，只有設置工作目標，才能使得各部門、各地方鼓起干勁，加快復工復產，為后續大概率到來的全球貿易衰退、全球經濟衰退做好準備，也為已經初現苗頭的就業問題做好應對。

新增就業數能否作為唯一的工作目標?個人認為不能。首先，近幾年新增就業數遠超政府工作報告的目標值;其次，每年政府工作報告中提及的“新增就業數”，只是由人社部門統計的“新增”，并沒有統計“新減”，如果考慮到城鎮調查失業率的明顯提升，尤其是其中非主力就業人群調查失業率更高，那就必須要各部門、各地方抓緊復工復產。再次，即使把就業作為工作目標，也需要一定的GDP增速作為保障，而且需要設置工作區間。

如果不設置目標會怎么樣?現階段，正處于復工復產的關鍵階段，在新增就業數并不適用，尚未提出較GDP增速更優目標前，不適宜取消GDP增速目標，那只會影響各部門、各地方復工復產的積極性。從這個角度上講，GDP增速目標當前需要，不能取消。

證券時報·券商中國記者：

您覺得今年的經濟增速多少合適呢?疫情的不確定性讓今年的經濟形勢異常嚴峻。

李迅雷：

最近看到不少賣方機構發布了2020年中國GDP的預測報告，有的認為增速只有1-2%。我覺得，一季度GDP負增長幾乎沒有懸念，但要預測全年GDP增速，實在太難了，第一，不知道今后三季度疫情如何演繹，第二，不知道接下來國內政策如何出拳。

由于疫情原因，目前兩會還未召開，估計五月上旬有望召開，要預測全年GDP，至少要等到發改委的發展目標報告和財政部的預算報告出臺。

注意到最近高層領導的數次公開講話，都反復強調要實現全面脫貧和奔小康的目標，這是否意味著GDP翻番目標(2020年必須達到5.6%以上)依然未變?若如此，則在財政支出上勢必會有大突破。

例如，在3月27日的政治局會上，提出發行特別國債、增加地方專項債規模、適度提高財政赤字率和降低貸款利率等舉措，政策力度非常大，顯然是為今年實現全面奔小康目標而準備的。比照美國為了應對疫情所采取了財政和貨幣政策力度(有人估算共計6萬億美元)，我國可能采取的政策力度還是比較節制的。

不過，實現翻番目標不只是唯一的目標，我國一季度的不少經濟指標出現斷崖式下行，意味著接下來我國經濟領域中的很多問題都會不斷暴露出來，企業經營壓力加大，社會問題突出，尤其是就業。好在我國有過2009年兩年四萬億的經驗教訓，在防止大水漫灌和房住不炒的原則下，相信穩增長、穩就業、穩投資等六穩的政策會更加精準和有效率。

經濟結構分化可能加劇，抓住投資的結構性機會

證券時報·券商中國記者：

疫情對我國外貿進出口產生了一定的影響，要應對疫情對經濟的沖擊，我們應該從哪些方面發力?

李迅雷：

我國企業出口的規模比較大，由于受到疫情影響，訂單大量減少，全球的供應鏈也受阻，中間產品和原材料供給不暢，對于出口企業影響會比較大。

這次遇到的問題確實非常大，關鍵在于我們到現在還不能確認危機什么時候能夠過去。雖然中國疫情得到了控制，但海外疫情的再擴散使得我們失去了寶貴時間，遭受了不小的損失。第一波我們已經付出很大的代價，使國內疫情得到控制，這一步我們做的很好，但由于海外疫情不可控，對我國帶來很難預估的負面影響。

今年的經濟走勢肯定是V型，但V型本身是下探底之后的一個V型，一季度初步估計GDP增速大概是負百分之十，如果不加大刺激力度，全年來講估計只有百分之2到3左右。疫情對中國的經濟的沖擊比較大，后面兩個季度雖然會反彈，且反彈的力度也會比較大，但是受到上半年的拖累，平均下來全年增速也非常小了。因為到現在為止還沒有看到摘下口罩的跡象，難道期待后面幾個月突然好起來嗎?很難的。

327的政治局會議強調要實現全面奔小康的目標，并提出了諸多舉措，如果這些舉措的力度足夠大，可以增加廣義財政支出6萬億左右，則GDP增速有望超過5%。當前，就是要盡快復工復產，盡可能把停擺的經濟恢復起來，如今財政、貨幣政策發力主要在供給端，我們還是要在需求端方面多抓實干。

比如餐飲業受的沖擊最大，應該發放消費券來鼓勵大家消費，餐飲的優惠券、文化旅游娛樂的消費券，都可以準備起來，以防經濟滑坡太大。疫情對第三產業的沖擊是最大的，也影響了消費，如果消費不起來，單純靠供給是不行的。目前是花更多錢補貼餐飲業，但補貼是一時的，不能長期的。通過采取消費券的方式，能夠擴大受疫情影響損失嚴重地區居民的必需品消費和服務消費，現階段各個省市由地方財政發放的消費券，其本質是由地方政府加杠桿。

實際上，在正常狀態下，如果沒有疫情沖擊，地方政府舉債加杠桿后更愿意進行投資，因為投資往往更有“富有成效”，形成資本及實物，如通過地方政府專項債，帶動基礎設施的建設投資，或利用政策性金融貸款，帶動老舊小區改造。而在經濟失速、需求銳減情況下，選擇使用消費券的方式，促進消費回補與潛力釋放，主要原因是相較于投資，消費見效更快，能夠盡快帶動消費，活躍市場，促進人流和物流等流動性。

對于新基建有很多建議，我認為政府投資基建是為了穩經濟，穩定就業，但是基建投資有很多被浪費掉了，向下傳導的鏈條過長，而且基建不少是增加產能供給，為未來增加了過剩隱患。

證券時報·券商中國記者：

疫情給全球經濟帶來了不確定性，也影響到了投資者的心理預期，您覺得今年A股市場上是否還有投資機會?

李迅雷：

先來講講分化的概念，可以抓住投資的結構性機會。

第一，人口分化。1/3的城市人口是凈流出的，1/3是凈流入，這個是人口分化。今年以來，杭州、成都、深圳的房價漲的比較好，或者有上漲勢頭，因為這些地方的人口都是凈流入。

第二，居民收入的分化。這個是個不好的分化。所以為什么我建議發消費券、補貼一些中低收入階層?他們能消費、敢消費，一方面拉動投資，另外一方面提高我們的生活質量，因為中低收入階層的收入增速出現了一個明顯的放緩。

第三，產業的分化。就是新經濟部分高增長，傳統經濟部分是低增長，疫情又加速了頭部企業和非部頭部企業的分化，我們投資上應該要抓大放小，要選擇一個新興產業、新基建，跟人民生活相關的，比如醫療、教育、健康等等。像富國基金推出的ETF就是給大家提供了一個更加廣泛的選擇工具，醫療ETF、消費ETF和基建ETF，給大家更多的選擇機會。

還有，頭部企業跟非頭部企業。疫情以來，很多中小企業面臨很大壓力，但那些頭部企業反而有擴大市場份額的機會，一批中小企業可能要倒閉，雖然政府也花了力氣去救助這些企業，但只能救一時，不能救永遠。結構的分化、企業結構的分化在西方發達經濟體是個非常正常的現象。

以房地產企業為例，一二月份房地產銷售就出現了嚴重的分化，雖然銷售面積大幅下降，但銷的好還是那些前十大房產;包括家電行業也是分化，我們現在汽車銷量大幅下降，接下來就是汽車行業的分化。

縱觀中美股市過去10年的變化，也是一個非常顯見的28現象。美國股市走了11年的牛市，真正跑贏市場的可能20%的股票也不到，所以我們的投資難度在加大，選擇范圍要更加精準。

對于股市來講，A股市場還是有一定的韌性，2500點、2600點應該是一個底部了。首先還是要看估值水平和成長性，今后中國經濟一定是消費主導，休閑娛樂、消費升級等。而經濟轉型過程中，高科技產業的成長性是最好的;在經濟轉型過程中，優勝劣汰是必然過程，在經濟結構轉型中形成的頭部企業，市場份額會越來越大，比方像家電行業里大家都知道的格力海爾美的已經是頭部企業了;房地產行業的頭部企業也在形成中;下一步，處在銷量下行中的汽車行業，一定會有頭部企業的市場份額越來越大。投資中要把握結構性機會，而不是賭趨勢、追漲殺跌，要更多的抓住結構轉型中的產業、地域集聚機會。

(文章來源：券商中國)

關鍵詞： A股底部 投資中要把握結構性