華安鼎安優(yōu)選擬任基金經(jīng)理 石雨欣

年初以來(lái)債券市場(chǎng)處于寬貨幣向?qū)捫庞媚芊耥樌D(zhuǎn)換的博弈過(guò)程中，雖然2021年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議已經(jīng)把穩(wěn)增長(zhǎng)放在首位，但市場(chǎng)缺乏對(duì)擴(kuò)信用主體的信心，在貨幣政策繼續(xù)維持寬松的格局下，年初債券收益率繼續(xù)保持下行態(tài)勢(shì)。直到2月份市場(chǎng)看到1月信貸開(kāi)門紅，以及房地產(chǎn)政策需求端政策有松動(dòng)跡象，市場(chǎng)對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)的信心開(kāi)始恢復(fù)，加上美國(guó)加息預(yù)期進(jìn)一步加快，債券收益率開(kāi)始回升。近期受到俄烏沖突以及國(guó)內(nèi)疫情再次沖擊的影響，債市在全球通脹加劇和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力進(jìn)一步增大的兩種力量博弈下進(jìn)入窄幅震蕩格局。

首先，從目前的外部環(huán)境來(lái)看，對(duì)海外通脹的擔(dān)憂并未完全消退，近期歐美的通脹水平依然在創(chuàng)幾十年來(lái)新高，美聯(lián)儲(chǔ)的加息和縮表進(jìn)程有所加快，美債利率快速拉升超過(guò)2.8%，中美利差出現(xiàn)倒掛。由于中美經(jīng)濟(jì)周期錯(cuò)位，利差的倒掛可能仍將持續(xù)一段時(shí)間。去年四季度以來(lái)人民幣匯率與美元指數(shù)走勢(shì)開(kāi)始背離，人民幣匯率不貶反升，所以目前即使中美利差倒掛，通過(guò)人民幣匯率調(diào)節(jié)即可實(shí)現(xiàn)外部壓力的釋放。另外，從輸入型通脹壓力來(lái)看，海外資源品價(jià)格漲價(jià)主要是由于突發(fā)事件沖擊導(dǎo)致的短期供給端問(wèn)題，隨著供供應(yīng)鏈的修復(fù)及貨幣收縮效應(yīng)的逐步顯現(xiàn)，海外通脹有望逐步見(jiàn)頂回落。因此，海外貨幣緊縮及輸入型通脹擔(dān)憂對(duì)的國(guó)內(nèi)政策制約的影響預(yù)計(jì)逐步趨弱。

其次，從國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面看，目前市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)基本面的博弈重心主要在于房地產(chǎn)的放松力度和持續(xù)性。房地產(chǎn)限售限貸等區(qū)域性政策于2月中旬從零星城市開(kāi)始陸續(xù)放松，隨著全年穩(wěn)增長(zhǎng)的政策重心明確，后續(xù)房地產(chǎn)繼續(xù)放松的必要性繼續(xù)在上升，但在“房住不炒”的大原則不變及居民杠桿率相對(duì)較高的制約下，本輪地產(chǎn)的反彈力度可能有限，基本面的回升對(duì)債市的影響以階段性的擾動(dòng)為主。

最后，從政策節(jié)奏來(lái)看，國(guó)內(nèi)宏觀政策以穩(wěn)增長(zhǎng)為重心的目標(biāo)非常明確。近期國(guó)內(nèi)受到局部疫情的沖擊再次增加了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的壓力，穩(wěn)增長(zhǎng)的政策方向更加必要。從貨幣政策端看，在經(jīng)濟(jì)沒(méi)有顯著回升前，貨幣政策收緊的風(fēng)險(xiǎn)較小，流動(dòng)性的寬松將有望繼續(xù)保持。從財(cái)政政策端看，雖然2022赤字率有所下調(diào)，但考慮到上年結(jié)轉(zhuǎn)以及國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算調(diào)入資金等統(tǒng)籌安排，實(shí)際的財(cái)政支出并未出現(xiàn)顯著下降，弱化總量重視效率的財(cái)政政策也不會(huì)顯著推升通脹。所以，從政策層面看，貨幣政策和財(cái)政政策對(duì)債市負(fù)面因素影響有限。

因此，在目前的環(huán)境下，雖然有外部因素的干擾，但穩(wěn)增長(zhǎng)的政策重心非常明確，宏觀政策選擇“以我為主”，目前不管是貨幣政策還是財(cái)政政策都采取克制總量刺激而更加重視結(jié)構(gòu)性工具的有效使用以及政策實(shí)施的效果。所以，在目前穩(wěn)增長(zhǎng)的背景下，債市雖然面臨一定的經(jīng)濟(jì)基本面回升的壓力，但從政策面看，政策組合對(duì)債市不利因素較少，債券投資的收益依然可以通過(guò)票息收益和騎乘收益力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)，另外還可通過(guò)把握階段性交易機(jī)會(huì)增強(qiáng)收益。

關(guān)鍵詞： 貨幣政策 經(jīng)濟(jì)基本面 債券收益率