被稱為“危機Alpha”的CTA策略，近期由于凈值回撤，引發了一場大論戰。

此前業績亮眼的CTA基金，6月以來卻遭遇逆風，不少基金單周虧損達5%、10%，甚至更高。對此私募認為，通脹超預期帶來美聯儲加息落地，商品市場反轉下跌走勢，使得CTA中長趨勢策略出現大幅回撤。但短期調整并不意味策略失靈。

同時近期有機構開始質疑CTA是不是“危機Alpha”，私募表示，CTA和股票資產存在低相關性，是資產配置不可或缺的一類，但不能因其此前逆勢上漲而將其神話，更不能拿“危機Alpha”作為營銷噱頭，誤導投資者。

(資料圖)

隨著投資者資金的涌入，如今CTA基金也面臨規模和業績的挑戰，基金君了解到，不少私募早已不發單獨的CTA策略產品，而是采取復合多策略來應對變化。

商品市場突然暴跌

6月CTA基金遭遇凈值回撤

今年由于股市動蕩，CTA （管理期貨策略） 基金獨領風騷，成為投資人追捧的對象，數據顯示，今年1-5月國內CTA私募產品，平均收益率為4.26%，同期股票基金虧損達到13.9%。

但近期國內商品市場出現大幅調整，文華商品指數從229.85點的高位，突然急轉而下，一度跌破200點，近兩周分別下跌4.71%、6.80%。在此情況下，CTA基金也遭遇虧損，基金君了解到，部分CTA私募產品上周單周凈值回撤超10%的有十多只。

格上旗下金樟投資研究員關曉敏表示，5月末以來，除農產品(6.18 +0.00%,診股)外的其他板塊趨勢性均不強且不連續，尤其是6月13日到6月17日這周，全市場產品平均收益大約-5%左右，主要是商品市場整體反轉下跌，截面策略強弱轉換，導致策略賺錢效應較弱。

千象資產分析，近期期貨市場走勢較為極端，6月6日到6月10日期間，以能化、黑色、農產品為代表多個板塊品種呈現快速上漲的態勢，CTA趨勢跟蹤中短線策略在這期間累積了較多的多頭倉位。而上周（6月13日到6月17日），多數品種又出現了連續的大幅反向，這兩周呈現了尖頂型走勢，使得CTA策略在急跌行情中虧損較大。而另一方面，前期由于順暢的下跌而持有空頭頭寸的品種如貴金屬等，上周反而呈現上漲態勢，策略整體也是虧損態勢，并沒有形成對沖效果。

雪球副總裁夏凡表示，近期CTA策略出現回撤的主要原因是通脹超預期帶來的美聯儲加息落地，市場對于商品牛市將告一段落的預期兌現導致資金離場等因素共同作用的結果。前期上漲較多的能化、油脂油料農產品、黑色系跌幅較大，而中周期策略往往集中布局了黑色和能化方向，且在反轉行情時策略轉向較慢，所以從結果看一些中長周期策略占比較高的管理人回撤相對較大。

上海向日葵(2.85 -0.70%,診股)投資總經理、FOF投資總監張姚杰認為，6月以來大部分CTA策略回撤幅度較大的原因：因反轉行情走得比較極端，不同周期頻率的時序量價類策略有不同程度的回撤，加上前一輪上漲趨勢比較溫和，商品品種波動率維持在相對低位，故不少趨勢策略的多頭倉位會相對高一些；其次，美聯儲加息75BP后，引發市場對未來全球經濟衰退的擔憂，悲觀預期影響下各品種無差異普遍下跌，對截面、基本面類因子也有不同程度的損傷。

但是，張姚杰也表示，偏時序量價類策略中，短周期的回撤幅度會相對較小，中長趨勢的信號反轉較慢，極端行情下出現回撤也正常，如果商品各品種下跌趨勢延續，后續這類策略應該會開始修復回撤。

因諾資產也稱，這次主要是CTA商品中長趨勢策略出現大幅回撤。實際上CTA種類很多，有些策略反而創出新高。目前市場上策略以商品中長趨勢策略居多，在趨勢出現反轉時就會出現回撤。

CTA策略失靈了嗎？

私募輕倉等待下一波行情

市場上有聲音開始質疑CTA策略是不是失靈了？千象資產表示，雖然上周的回調讓很多人產生了對CTA 策略失效的擔憂，但其實從日凈值、周凈值、月凈值最大連續回撤來看，目前大部分管理人的回撤都屬于正常水平之內。“程序化CTA對期貨品種的持倉及多空方向有自適應的過程，經過上周的反向之后，CTA 的倉位已經降至 40%左右，相較于上周 80%左右的倉位，下降接近一半。目前多空持倉相對均衡，處在輕倉等待下一波行情出現的階段。”

因諾資產認為，根據一兩個月的行情來判斷策略是否失靈，沒有任何道理。投資有一定的勝率，沒有什么投資方式可能達到100%的勝率，因此虧損本來就是策略正常表現的一部分。面對短期回撤，投資機構不會特別在意，其有更多的方式和指標來判斷策略有效性。

機構認為短期回調可能是好機會。關曉敏表示，CTA策略具有階梯式上漲的屬性，因此面對短期內的調整和回撤，無需過度恐慌，同時CTA也是資產配置中的一類必不可少的策略，在短期回撤的時候，可能是“上車”的好時機。

張姚杰坦言，客觀的去看，這輪行情背景下，部分CTA策略出現較大回撤，依然是有跡可循的，不是什么失靈的現象。“短期的回撤后，從時序量價、截面的幾個角度去看，我們認為未來的幾周可以更好的揣摩行情演變的情況，如果宏觀和微觀結構上開始出現共振，這很可能是一次分批加倉或者逐步建倉的時點。當然目前宏觀背景，又滯又脹的矛盾狀況，加上對衰退預期的擔憂提升，行情也可能走的比較糾結。耐心等待下一輪驅動的出現。”

夏凡分析，長期來看CTA策略與股票策略的業績相關性是非常低的，在股市大幅下跌的情況下，CTA策略起到了資產配置和分散風險的作用，但是相關性低不意味著絕對的負相關，不是股市下跌CTA策略就一定會上漲。短期看是有同漲同跌的可能性存在，但比起單一資產發生尾部風險的概率要小很多。“雖然近期CTA策略產品遭遇了集體回撤，但拉長期限看，能夠持續投資CTA產品的投資者還是可以獲得不錯的長期收益。我們建議投資者還是要從CTA策略的本質和特點出發，優先考慮配置多策略和多周期的產品，以期在長期可以優化投資組合的性價比。”

機構展開“危機alpha”論戰

私募看好CTA但覺得不該被神話

最近，關于CTA策略是不是“危機Alpha”，市場展開了大論戰。有機構人士指出，危機Alpha屬于營銷噱頭，讓人誤以為CTA和股票，總是負相關、甚至誤讀為二者有對沖作用。對全市場CTA基金歸因后發現，很多管理人的CTA業績里面，大部分都是Beta，隨著全市場和管理人規模的擴大，市場越來越有效，Alpha越來越少。

張姚杰認為，CTA策略被稱為“危機Alpha”，并不代表權益市場跌的時候CTA一定賺錢，更多的是商品市場存在做空的機制，在權益市場下跌、同時商品趨同性下跌的行情時，CTA還可以通過捕捉機會盈利，從而形成和股票資產一定的低相關甚至負相關的情況。不可否認今年以來“危機Alpha”在CTA策略逐步被更多的投資人接受的過程總有一些營銷導向的過度宣傳。但從資產配置角度來講，商品乃至CTA策略，由于其反應統計意義上和邏輯上可行的在不少的時間區間里和股票類資產的低相關性，從組合角度可以平滑股票資產的波動和下行沖擊，是資產配置不可或缺的一類。

關曉敏表示，由于資產間的相關性較弱，所以當股票市場下跌時，CTA受到的影響較小甚至更多時候是相反的走勢，因此可以起到危機阿爾法效應，降低整體投資組合的波動率，但這并不意味著CTA沒有波動，任何資產都是有波動的。

因諾資產稱，所謂“危機Alpha”屬營銷用語，并不準確。CTA策略由于交易市場不同，因此與股票類策略幾乎沒有相關性，可以認為是非常好的補充。實際上，我們的CTA策略也是作為多策略配置的一種重要補充資產存在的。但是，CTA策略于股票類策略并非負相關，并不是在股票表現不好的時候就一定表現好，而是有時候表現好、有時候表現不好，二者沒有相關性。

千象資產分析，長期來看，國外及國內大量的歷史數據表明，當黑天鵝事件頻發時，CTA 策略能很好地體現出在危機中獲取“Alpha”的能力。當市場越是劇烈波動、越是受到情緒影響出現恐慌拋售時，CTA 策略的有效性、避險功能、收益能力愈發明顯。但任何單一策略都有周期性，CTA也不例外。不必因為一季度CTA策略的逆勢上漲而神話CTA 策略，更沒有必要因為上周的下跌就刻意貶低。CTA在資產配置當中的作用還是非常確定的。

多策略升級、應對規模和業績挑戰

建議投資人將CTA視為資產配置一部分

基金君了解到，不少私募早已不發單獨的CTA策略產品，而是采取復合多策略，來應對規模和業績的矛盾。

張姚杰坦言，CTA策略由于過去5-6個月的表現，吸引了很多投資者的青睞，不少CTA管理人的規模也是日益增長。“規模和業績對于一個相對穩定的市場，大概率是成負反饋的。商品市場的擴容和投資資金的涌入，會給整體策略容量帶來提升，但目前去看資金涌入的速度明顯大于市場擴容的進度。所以規模體量較大的策略，其業績穩定性和收益性還是會受到不同程度的影響。其次，管理人也積極迭代開發或者進行多策略、多資產的復合，建議綜合考量、客觀對待這個情況。”

因諾資產表示，公司CTA策略于市場上主流的商品中長趨勢策略不同，交易品種涵蓋了商品、股指、國債等全品種，頻率覆蓋了長線、中線和短線，并且經過了人工智能模型的進一步優化與改進。“我們目前不發行單獨的CTA產品，而是配置在混合策略產品中。因為我們認為，CTA策略作為一種單獨的策略種類，收益風險比并不高，其最大的優勢是與其他策略幾乎0相關，因此最適合作為一種配置類策略存在。”

千象資產也稱，公司的CTA策略涵蓋了趨勢跟蹤和截面對沖兩大類策略，趨勢跟蹤策略當中又有規則化策略和因子化策略兩類，從持倉周期上來看短中長周期策略均衡配置。今年以來主要為CTA+指數增強以及兩年期CTA+中性策略兩類復合策略產品線。“規模是業績的天敵，對于容量較小的CTA策略尤為明顯，因此需要在規模和業績之間維持好平衡。千象從2020年10月起就暫停了純CTA產品線的募集，然后在CTA策略最火爆的2021年一季度暫停了常規封閉期CTA+中性產品線在代銷端的募集，通過主動調控，確保規模不出現爆發式增長，同時不斷加大投研投入，確保業績的穩定。”

夏凡表示，雪球目前合作的管理人和產品，從不同的策略分類維度看都覆蓋比較全面。如CTA策略、CTA相關的復合策略；量化CTA策略、主觀CTA策略；長、中、短持倉周期的管理人也均有覆蓋。子策略也非常豐富，包含趨勢策略、套利策略、截面多因子策略等，有效分散了投資風險。

對于投資者來說，該如何正確看待CTA策略，在資產配置中如何安排，機構有不同看法。

張姚杰表示，對投資者來說，在資產配置中，可以參考風險平價等方式，對CTA策略和股票、債券等投資品進行組合，作為一個和其他大類資產不同的資產類別，通過不同的策略邏輯形成的一份收益來源。如果長期穩定性和特征相對明顯，那么放入組合進行配置還是比較合理的選擇。

千象資產指出，CTA 策略長期的配置邏輯并沒有發生改變，與其他資產的低相關性也使其仍然是資產組合中的必要補充。相關研究證明，在資產組合當中加入20%左右的CTA資產，可以有效降低波動，提升組合的風險收益比。建議以資產配置的眼光看待CTA策略，適度拉長持有期限，不必過度關注短期凈值波動。

關曉敏表示，CTA策略是一類必不可少的補充類策略，一方面由于其具有危機阿爾法效果，可以降低組合整體的波動率；另一方面基于長期配置邏輯，CTA可以替代穩定類資產。

夏凡稱，今年以來雪球進行了CTA策略的投教工作，讓投資者能夠更深入地了解CTA策略的特點，不同的風險承受能力應該怎樣選擇相應的CTA產品，而不是盲目地根據收益去挑選。同時，雪球也介紹“CTA+指增”等復合策略特點和性價比，在產品側直接進行資產配置，有效防止客戶追高CTA產品。

關鍵詞： 資產配置 商品市場