近期，全球大宗商品市場劇烈震蕩，國際原油價格從高位回落至100美元/桶附近，鋁、鎳、鋅等多個商品價格創下階段新低。與此同時，美元指數大幅走強，創下自2002年底以來的新高。

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機構分析認為，美元走強、大宗商品大幅下挫的組合，反映出海外投資者對于海外主要經濟體貨幣緊縮政策持續可能帶來經濟衰退的擔憂。這或將通過全球經濟衰退、商品價格下跌、美債收益率止漲三條路徑影響A股。在原材料端價格下行的背景下，A股中下游制造業有望迎來利潤率預期改善的契機。

從數據指標來看，中信建投證券認為，多種指標正共同指向全球經濟衰退臨近：全球制造業PMI從2021年4月開始處于持續下滑的狀態，逐步進入下降周期，并且全球平均短端利率同差等前瞻性指標暗示PMI還將繼續下滑至枯榮線以下。

具體到海外主要發達經濟體，目前美國制造業和非制造業PMI仍位于枯榮線上方，但制造業PMI和非制造業PMI指數均處于快速下滑階段，傳遞出經濟未來面臨風險的信號。歐洲市場在高通脹的同時，經濟增長預期不如美國，其中德國出口疲軟和進口價格攀升，首次出現貿易逆差。中信建投證券表示，大宗商品價格下跌、消費者信心受損、地產周期下行等多個指標正共同發出衰退信號。

民生證券首席策略分析師牟一凌總結認為，能源價格回落的原因是加息可能帶來衰退，而加息則是為了抑制通脹，能源價格又是通脹的重要原因，三者之間形成互為因果、相互抑制的關系。這使得未來一段時間全球宏觀經濟預期波動加劇。

中金公司首席海外策略分析師劉剛認為，近期市場的衰退擔憂更多來自一些月度高頻數據明顯走弱。雖然無法判斷短期劇烈震蕩有多少交易和情緒的成分，但市場預期已經開始對資產產生影響。

具體來看，衰退擔憂對資產的影響主要通過兩個渠道：一是基本面和盈利，尤其是對需求比較敏感的周期板塊反應最為敏感，例如近期波動較大的大宗商品和周期板塊；二是緊縮預期，反映在近期美債利率下行和美股成長股反彈上。

海外經濟衰退預期升溫將如何影響A股？

中信建投證券首席策略官陳果認為，海外主要經濟體衰退預期升溫將主要通過全球經濟衰退、商品價格下跌、美債收益率止漲三條路徑影響A股。

第一，海外經濟衰退導致的股市波動可能對A股存在一定沖擊，引發震蕩行情。但這無法逆轉當前A股筑底回升格局，從市場歷史來看，美國經濟衰退對A股的影響往往小于對美股影響。

第二，美債收益率止漲，將削弱對成長估值的壓制，成長風格壓力得到緩解。同時，外資近年來對A股成長風格持續配置，導致中美成長股關聯性增強。

第三，衰退期間海外市場商品價格大概率下行，利好中下游企業盈利修復。中游制造業原材料成本占比較高的行業，隨著上游價格下跌最為受益，尤其是有色金屬原材料占比較高的風電、汽車、白電、輸變電設備等。

中泰證券策略團隊同樣看好中下游制造業迎來利潤率預期改善。該機構表示，近期全球原油及其他大宗商品價格回落，其中對經濟周期更敏感的原材料跌幅較大，或已初步反映出全球需求趨弱帶來的連鎖反應。原油價格作為貫穿石油化工產業鏈的重要線索，其價格變動可通過產業鏈影響上下游利潤的分配。因此，如果上游價格高點能夠得到進一步確認，此前受原材料漲價成本壓制的中游制造業、交運等行業成本壓力將得到緩解，利潤率或將迎來改善契機。

關鍵詞： 大宗商品 經濟衰退 中信建投證券