險資密集設立紓困專項產品后，目前又有了新進展。中國證券報記者近期從多家設立專項產品的大型保險機構獲悉，在完成產品設立的同時，保險公司已在投資策略框架下積極開展投資標的篩選工作。對受困于股票質押流動性風險的優質上市公司進行深入研究，尋找符合政策方向和險資投資標準的優質標的，并展開與相關投資標的的對接與談判工作。截至目前，各項工作均穩步推進，預計首期投資將于近期落地。

圈定標的入圍標準

國壽資產副總裁于泳對中國證券報記者表示，現在來看，產品目前發行進展順利，資金募集也非常順利，一方面是中國人壽集團旗下各個子公司，包括壽險公司、財險公司等都在積極的認購;另一方面，在市場上推薦路演時，一些專業機構對我們的產品非常感興趣，目前這個產品的設立、發行都比較順利，第一個項目很快會正式落地。

新華資產副總裁張弛表示，公司已經與大型商業銀行、保險公司、券商等各類機構進行了深入的溝通，對重點合作機構已開展路演。目前大部分機構對該公司專項產品表現出比較濃厚的興趣，具體的細節在商議中。

目前，多數公司較為關注的是專項產品的“入圍”標準。對此，國壽資產投資總監劉凡透露，投資方向包括上市公司的股票、公開發行的債券、上市公司股東非發行的可交換債等。具體在交易對手的選擇上，主要還是圍繞著有核心的競爭力、產業發展前景不錯、只是階段性出現流動性風險的，包括股票質押在60%-70%之間，或者是股票質押接近平倉線的企業。同時，標的篩選在質押比例或資產負債率方面并沒有定量標準，而是進行定性選擇，行業本身沒有限制，只要符合國家的產業轉型方向，比如會傾向于對先進制造業、醫療健康以及消費升級等行業進行投資。

張弛指出，新華資產將綜合考慮上市公司具體情況，以債權或者股權的方式進行投資。此次專項產品將以市值法估值為主，后續滿足一定條件時可對債券類資產采用攤余成本法。符合以下條件之一的部分資產以攤余成本計量：一是產品封閉式運作，且所投金融資產以收取合同現金流量為目的并持有到期;二是產品封閉式運作，且所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。

中國證券報記者了解到，目前險資紓困股權質押專項產品分為偏股型、偏債型或股債結合型。

川財證券分析師楊歐雯認為，就資產配置角度而言，偏股、偏債和股債結合的產品在資產配置的比重上有不同側重，在對產品進行價值跟蹤的時候，不同類型產品受股票、債券市場的波動影響的程度不一樣，就當前市場看，股票市場處于相對底部，考慮到股權質押產品具備較長的投資周期，偏股型產品可能具有更高的潛在收益。

楊歐雯說：“盡管業內普遍希望投資專項產品能夠獲得一個保底收益，但對股權類產品設定收益保證不符合監管初衷，此類假設可能帶來產品間的政策套利的可能，給市場化金融產品投資環境造成一定困擾，所以我們認為推出保底收益的概率不大，但交易雙方可以通過添加合理合法的補充協議等方式將損失鎖定在某一固定區間內，或者結合其他金融工具來減少其參與股權質押類產品的收益波動性。”

楊歐雯判斷，專項產品的股權類資產投資比例可能會高于現有產品，交易標的會特別集中于股權質押率較高的企業，且由于其主營業務不再受到原有的養老、醫療、汽車服務等行業限制，有可能會偏向科技創新類能夠得到國家政策支持的企業，以及具備高盈利能力或持續高分紅能力的企業。

項目落地仍有“后顧之憂”

在險資積極推進首期投資落地的同時，保險機構也有一些擔憂：一是平穩退出方式;二是風險把控不足。

一位中小型保險公司負責人稱，險資在解決股權質押風險中并無一手信息優勢。目前由于股票質押最直接的參與者是券商，券商從IPO輔導、公司研究和股票質押都處在與上市公司接觸的第一線，對企業的了解程度，相比險資更有優勢的。而保險資金在參與上市公司投資的過程中缺乏有效信息積累和對企業的長期跟蹤，容易出現信息不對稱從而導致投資出現問題。

“退出情況不明朗也是比較困擾的因素，上市公司在目前情況下是不能保證其回購能力，存在流動性風險的上市公司如果遇到股價進一步下跌的話，就會面臨更多的問題，因此不能保證其回購股票的能力。另外，很多流動性出問題的公司大多是過去通過高負債擴張較快的企業，由于偏離主業，在去杠桿的大環境下面臨優勝劣汰和市場出清，這種情況下受讓股權稍有不慎很容易踩雷。”這位中小型保險公司負責人補充道。

“如果對項目的考核可以拉長的話，其實退出時難度是不大的，但是機構的考核都是以年來定的，金融機構的投資人員在一個工作崗位相對不是很穩定，所以很難放長來考核。權益市場目前的估值還是低位，但仍有很大繼續下跌的概率。繼續下跌是否會出現新的融資問題，導致上市公司經營困難其實是機構投資者關心的問題之一，另外就是如果短時間繼續下跌，在公司考核上也是大部分機構投資經理關心的。”一位保險資管人士坦言。

楊歐雯認為，由于保險資金對投資期限、資金安全性有較高要求，故而在產品設計上要結合此類資金的需求對條款進行設計和調整，以保證有足夠的感興趣的資金對產品進行認購。投資的期限、收益和資金的安全性也會是產品設立過程中所需要商議的主要問題。

楊歐雯建議，在充分比較股權質押的價格、比例等基本要素的同時，險資應考察公司自身的經營、管理和盈利情況，以財務性和戰略性的標準對交易標的進行分析，謹慎進行投資。

優化產品設計防“短炒”

分析人士指出，對于上述的擔憂，保險機構解決的辦法主要有三種途徑，一是專項產品可以通過券商，參考大宗交易等方式進行競價減持，從而實現資金的有序退出。二是為盡量避免對二級市場股價的沖擊，多數專項產品專項產品通過“封閉期”、“存續期”的設置，可以在一定程度上防止“短炒”、大進大出等現象的發生。三是通過嚴格篩選優質標的和設計風險共擔的投資方案來進行風險防控，提高產品的安全性。

新華資產副總裁張弛認為，首先，為了避免因投資組合的凈值因持倉證券市場風險而遭受損失，公司在投資標的的選擇上將強化對企業的分析，投資那些遭遇了股權質押流動性風險但本身質地優良的企業。這類優質企業在解除了股權質押風險以后，其資產價值將對市場波動或市場非理性下行有較強的免疫力，在市場下行時可以很好的保障投資組合凈值的穩定性，在市場上行時又能獲得較好的收益，符合產品的絕對收益導向。

其次，對于上市公司及股東公開發行的債券、非公開發行的可交換債券等具有債權性質的產品，公司將加強風險評估，投資那些符合國家戰略和宏觀政策導向的項目，以及解除迫切的股權質押風險后償債能力可以恢復到較好水平的主體;公司還將合理設計和使用優先/劣后(分級)等增信措施，力爭把信用風險降低到合理水平。

最后，管理流動性風險將是專項產品的一大挑戰，但新華資產設置了多維的應對措施。專項產品設置初始三年贖回鎖定期，鎖定期內產品份額持有人原則上不得贖回本產品，避免資金頻繁流出而加大流動性管理難度。專項產品還設置了單一資產集中度上限(凈值的30%)和流動性資產下限(凈值的5%)：可以避免出現集中度過高的資產失去流動性而形成重大風險情況，保持一定的流動性資產可應對一般的贖回需求。專項產品將巨額贖回的比例限制為總份額的10%，出現巨額贖回時，公司可以根據產品當時的資產組合狀況決定接受全額贖回或部分延期贖回，避免因巨額變現而給產品和投資人造成損失。

劉凡稱：“我們并不是完全被動型的投資，我們對于重點標的進行投資后，還會進行治理結構的優化，甚至協調體系內外的資源，給出多方面的支持。通過這些綜合手段，應該說在短期和中長期，都非常有助于紓解和我們合作的民營企業流動性的風險。”

中國證券報記者最新了解到，對部分融資途徑比較單一的民營企業，保險機構正加緊設立民企債保險資管產品;對于處置不良資產，相關部門鼓勵保險機構參與市場化債轉股，已有一些保險機構或部門開始進行前期的研究準備工作。楊歐雯補充道，隨著政策的持續引導激勵，預計未來落地項目的數量和規模都會有所提升。

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