近期，經濟修復有所放緩，同時結構上仍好壞不一。結合4月經濟數據，經濟也出現了一定的邊際變化：首先，整體經濟受地產產業鏈長期放緩、全球商品大周期向下的拖累明顯；其次，商品消費、基建、整體制造業此前較強，但近期有邊際走弱跡象；另外，服務消費、高端制造依然較為強勁。

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5月制造業PMI在收縮區間回落，則進一步指向經濟修復強度有所放緩。通脹方面，4月CPI、PPI同比均低于預期，在弱復蘇和結構轉型背景下，通脹或階段性偏弱。另外，4月政治局會議強調，積極的財政政策要加力提效，穩健的貨幣政策要精準有力，形成擴大需求的合力。

海外方面，美國多項經濟數據顯示需求仍然有韌性，6月加息預期升溫；歐央行維持鷹派管理，但經濟衰退壓力已逐漸顯現。

在該背景下，近期A股持續調整，一方面近期經濟數據回落、人民幣貶值、外資流出以及海外風險事件等，對市場風險偏好形成沖擊；另一方面，市場在經歷年初以來“數字經濟”與“中特估”兩大主線的輪動上漲后，階段性進入到主線動能減弱、資金存量博弈甚至出現縮量、市場缺乏合力的混沌窗口。主要股指呈現不同幅度下跌，5月上證綜指、深證綜指、滬深300、創業板指漲跌幅分別為-3.57%、-2.57%、-5.72%、-5.65%，南華工業品指數漲跌幅為-6.65%。

分行業來看，也呈現跌多漲少。5月當月漲跌幅前五的行業（申萬一級行業，下同）為公用事業、電子、通信、環保、計算機，漲跌幅分別為4.28%、2.26%、1.36%、0.48%、0.03%；漲跌幅后五位的行業為商業貿易、農林牧漁、建筑裝飾、建筑建材、有色金屬，漲跌幅分別為-11.66%、-10.06%、-8.86%、-8.50%、-8.14%。

表1：5月A股主要指數表現

數據來源：Wind，2023年4月30日至2023年5月31日。過往數據不預示未來表現，市場有風險，投資需謹慎。

主要宏觀數據簡評

5月PMI點評：制造業PMI收縮區間回落，非制造業PMI擴張區間回調

1） 5月制造業PMI收縮區間回落。5月制造業PMI環比回落0.4個百分點至48.8%，繼續位于收縮區間。產需兩端均較疲弱，在環比0.4個百分點的降幅當中，生產、需求分項分別拖累0.15個百分點，且內需回落幅度較外需更大。

2） 結構上,舊動能產需雙弱，新動能逆勢上行。5月制造業PMI數據指向經濟新動能（高技術制造業、裝備制造業）PMI止跌回升至擴張區間，與整體走勢分化；而在下游基建、地產景氣回落拖累下，傳統動能行業（化工、水泥玻璃等建材、鋼鐵）產需雙弱。

3） 另外，弱需求下，價格指數持續回落，制造業延續去庫存。5月，制造業原材料購進價格、產成品出廠價格指數均延續下行至2016年以來低位，可能與上游大宗商品價格回落以及下游需求偏弱有關。弱需求疊加當前非生產旺季，制造業延續去庫存，產成品庫存、原材料庫存分別回落0.5、0.3個百分點至48.9%、47.6%。

4） 5月非制造業PMI則在擴張區間回落，由上月的56.4%降至54.5%，其中建筑業、服務業商務活動指數雖然高位回調，分別環比回落5.7、1.3個百分點至58.2%、53.8%，但仍在擴張區間，尤其是服務業仍在歷史同期高位。

數據來源：Wind，截至2023年5月31日。過往數據不預示未來表現，市場有風險，投資需謹慎。

6月股市展望：權益資產估值有望修復

5月股市整體震蕩走弱，但結構性機會頻出。目前資產已經定價經濟預期，后續政策可以給予更多期待，市場風險偏好將有所回升。目前估值仍在相對低位，我們認為是中長期資金配置較好區間。

伴隨低估值板塊估值修復，市場風格或將更加均衡。后續我們依然對市場保持樂觀，積極關注受益國內經濟修復和政策利好支持的板塊。在組合配置方面，由于全球宏觀環境仍有較大不確定性，需要兼顧收益率和波動。降低組合回撤、均衡配置，在當前的市場環境下仍非常重要。

5月債市回顧：收益率大幅下行

資金面方面，經濟放緩導致實體融資需求不足，銀行間流動性趨于寬松。央行公開市場操作量跟隨資金松緊變動，5月逆回購全月凈投放-5640億，呵護流動性態度較為明顯。5月資金價格持續低于政策利率，7天質押式回購利率DR007在1.9%附近波動，整體資金面波動不大且利率位于低位。

5月債市整體向好，主要是由于經濟基本面弱修復狀態得到確認、資金面較為寬松且權益市場表現不強等因素共同導致。上旬，中小行存款利率繼續調降，隨后利率自律機制調降通知存款、協定存款利率加點上限，四大行和其他銀行加點上限分別下調 30個基點、50個基點，一定程度引發市場的降息預期。疊加4月PMI數據回落到榮枯線以下，市場開始對經濟的修復產生質疑，同時配置需求較為旺盛，債券收益率持續下行。到中旬市場對更多的基本面數據反應鈍化，小幅波動。月末跨月資金面較寬松，而5月的PMI進一步證實經濟的修復幅度較弱，長債利率進一步下行。全月來看，1年期國債收益率下行16個基點至1.9829%，10年期國債收益率下行9個基點至2.6850%。

6月債市展望：關注政策出臺力度

從高頻數據來看，5月的經濟數據進一步走弱，投資者對經濟信心不足，因此目前市場對利空因素更為敏感。當前各類數據均顯示經濟內生動力不足，市場對政策出臺預期不斷增強。

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